Una de las lecciones que nos dejó la crisis financiera de 2008, año en el que los mercados financieros colapsaron como resultado del colapso de Lehman Brothers y el colapso del mercado hipotecario estadounidense, es que el sector financiero influye de forma determinante sobre el desempeño de la economía real. Esta interconexión entre ambos sectores de la economía implica que la política económica no puede darse el lujo de ignorar lo que acontece en uno de ellos, si es que su objetivo es estabilizar a la economía en su conjunto.

La premisa convencional sobre los mercados financieros es que éstos deben fungir como los agentes encargados de captar del ahorro de toda la economía para posteriormente canalizarlo a la realización de nuevas inversiones, es decir, tienen un papel de intermediación. Sin embargo, es posible que por algunos factores específicos, es posible que los mercados financieros no logren cumplir con dicha función. Según la hipótesis de la “represión financiera”, propuesta inicialmente por Goldsmith en 1969 y retomada después por Ronald Mackinnon y Shaw en 1973,  los mercados financieros encuentran trabas administrativas y de política económica para operar de manera eficiente y alcanzar un equilibrio. Esto implica que existen obstáculos para que el ahorro sea canalizado a actividades productivas, por lo cual, de acuerdo a esta hipótesis, es vital desreglamentar la actividad bancaria, liberalizar la tasa de interés para que ésta cumpla su rol de equilibrar al mercado y atraiga a una mayor cantidad de ahorradores.

Para 1970 Eugene Fama expuso la “hipótesis de los mercados eficientes”[1] la cual alcanza conclusiones similares en el sentido de que lo ideal es un mercado desregulado, pues en ese tipo de mercados los precios logran reflejar correctamente toda la información relevante sobre los activos financieros. El problema con ambas teorías es que dejan de lado la posibilidad de que los mercados financieros sean inherentemente inestables. En 1930, John Maynard Keynes en su Teatrise for Money destacó el papel de las instituciones financieras bancarias en la “creación de dinero” así como de su vital importancia para la economía real, reconociendo la existencia de incertidumbre en el mercado, mientras Hyman Minsky (1986) añade el factor apalancamiento de las instituciones financieras como un factor importante en su funcionamiento y un elemento generador de inestabilidad en el mercado.

La visión de Minsky sobre el sistema financiero es que las instituciones financieras tienen la capacidad de otorgar liquidez a los poseedores de activos no líquidos mediante la creación de títulos financieros, los cuales requieren de que el mercado financiero sea amplio para garantizar su comercialización. Esta ampliación de la liquidez permitiría un mayor financiamiento a la inversión productiva. Según esta visión, el mercado de valores es altamente inestable, lo que afecta de forma negativa al sector real de la economía pues vuelve al gasto de inversión en un componente sumamente inestable.

Con base en lo que menciona la teoría, los mercados financieros de más de un país parecían lo suficientemente amplios y desarrollados, es decir con altos montos de crédito y una alta rentabilidad, como para poder adaptarse a un choque económico negativo sin transmitirlo a la economía real. Sin embargo, esta imagen se vino abajo con los efectos de la crisis financiera de 2008 sobre la economía real. Los niveles de crédito interno y capitalización en el mercado, como lo muestra la gráfica eran altos en los países desarrollados como Alemania y Estados Unidos,  por arriba de su producto interno bruto, mientras que los países latinoamericanos no alcanzaron a superar niveles de capitalización por encima del 50% (a excepción de Chile para 2006 y 2007). Sin embargo, ante una crisis originada en el sector financiero, las tasas de desempleo se dispararon en 2009 para ambos grupos de países, siendo un caso particular el de Estados Unidos, cuya una tasa de desempleo alcanzó casi del 10% para 2009.

Crédito interno provisto por el sector bancario y capitalización en el mercado de compañías que cotizan en Bolsa como % del PIB (tomando la media de periodo 1990 – 2012)

Fuente: elaboración propia con datos del Banco Mundial

Si existía gran liquidez en el mercado financiero ¿por qué los mercados no pudieron reaccionar al choque sin provocar un colapso de la economía real? Para los países desarrollados hay teorías que atribuyen el problema a la especulación financiera, en donde las empresas redirigieron sus recursos de inversión de proyectos de inversión productiva hacia la especulación financiera. Este fenómeno se observó desde finales del siglo pasado, como señalaron Lazonick y O´Sullivan (2002), quienes tras analizar el comportamiento de distintas empresas en los países desarrollados encontraron que éstas prefieren maximizar el valor de sus acciones en bolsa en lugar de reinvertir en el proceso productivo. Sin embargo para los países en desarrollo la situación fue distinta.

Autores como Jan Kregel (2004), encontraron que la relación entre desarrollo financiero y crecimiento económico depende del tipo de estructura financiera que predomine en la economía, ya sea una sustentada en el sector bancario o  en el mercado de valores. En el caso de los países en desarrollo, su estructura financiera se ve influida por la situación externa, por lo que usualmente choques sobre variables como el tipo de cambio influyen de forma determinante sobre el desempeño del sector financiero. Otro factor que altera el desempeño de los sectores financieros de estos países son los flujos de capital, ya sea que estos entren o salgan de la economía.  Dentro de este marco, los países en desarrollo altamente liberalizados presentan obstáculos al financiamiento productivo, ya que sus políticas se enfocan en mantener una estabilidad macroeconómica que atraiga capitales externos,  por la necesidad de compensar sus altos déficits en cuenta corriente, descuidando en buena medida hacia donde se dirigen los capitales que entran y en un aspecto más amplio, abandonando otros roles como son la promoción de la inversión productiva.

Durante la crisis  de 2008 se evidenció que las instituciones financieras son frágiles, que estas se sobreapalancaron en buena medida  porque la regulación se los permitía lo generó inestabilidad que pronto sacó a relucir los problemas productivos del resto de los países, afectando los niveles de vida de las personas por la vía del incremento del desempleo. Si bien antes de la crisis había una gran liquidez en los mercados, esto no se tradujo en financiamiento de inversiones ni en crecimiento económico ni en una mejor capacidad de reaccionar a los choques económicos como algunas teorías proponían. El funcionamiento del mercado financiero y su relación con la economía real es complejo, como el propio Ross Levine describe, la relación entre el desarrollo financiero y el crecimiento económico es un tema sobre el cual hace falta profundizar, ya que cada vez es más difícil explicar el estancamiento económico que padecen muchos países y la desigualdad social sin tomar en cuenta la inestabilidad que generan los mercados financieros.

 

Bibliografía

Fama, E.F. (1970), “Efficient Capital Markets: a Review of Theory and Empirical Work.”. The Journal of Finance, 25, Nº 2, mayo.

Goldsmith, Raymond W. 1969. Financial structure and development. New Haven, CT, Yale University Press.

Keynes, J. M. (1930), A treatise on Money, Mcmillan & Co., Londres.

Kregel, Jan, (2004), “Fragilidad financiera e inestabilidad económica”, en Economía financiera contemporánea, tomo III, Eugenia Correa y Alicia Girón (coordinadoras), UNAM.

Lazonick, W. and M. O’Sullivan (2002) ‘Maximizing shareholder value: a new ideology for corporate governance”, Economy and Society.

McKinnon, Ronald I. (1973), Money and Capital in Economic Development, Washington,

DC: Brookings Institution

Shaw, Edward (1973), Financial Deepening in Economic Development, (New York: Oxford University Press).

Estadísticas

Banco Mundial

[1] Esta hipótesis propone que los mercados de valores son informacionalmente eficientes, donde la competencia entre  los distintos participantes del mercado conduce a una situación de equilibrio, bajo la cual los precios de los títulos financieros constituyen una buena estimación de su precio intrínseco.